| Abstract : | This dissertation contributes to the financial analysts’ literature as well as the equity valuation literature at the intersection of financial accounting and macroeconomics, by providing new evidence on the efficiency with which financial analysts incorporate GDP growth expectations into their earnings forecasts, and on the stock-market relevance of macroeconomic expectations and analysts’ earnings expectations, controlling for the state of the economy. Using a sample of listed-companies from Eurozone countries that were severely affected during the recent financial crisis, the dissertation offers empirical evidence of financial analysts’ efficiency with respect to the incorporation of real GDP growth forecasts that is robust to the crisis. The macro-informed analysts’ earnings news offer value-relevant information to the stock market but their informativeness declines during the period of the crisis. With respect to the incorporation of macroeconomic expectations by the stock market, the dissertation documents significant associations between the components of GDP growth forecasts and current stock returns that are affected during the period of the crisis, and a predictive power of GDP growth forecasts over future stock returns that implies stock market inefficiency.
Η παρούσα διατριβή εξετάζει τη σπουδαιότητα των μακροοικονομικών προσδοκιών στη διαμόρφωση προβλέψεων των χρηματοοικονομικών αναλυτών για την κερδοφορία των επιχειρήσεων, δηλαδή προβλέψεων σε μικροοικονομικό επίπεδο. Επιπλέον, εξετάζει την σπουδαιότητα των μακροοικονομικών προσδοκιών καθώς και των προβλέψεων των αναλυτών για τις αγορές κεφαλαίων. Η ερευνητική μέθοδος που ακολουθείται είναι εμπειρική. Σε περιόδους κρίσης, διαμορφώνονται παράμετροι αβεβαιότητας που μπορούν να επηρεάσουν τις συσχετίσεις μακροοικονομικών και μικροοικονομικών μεγεθών, καθώς και τη σπουδαιότητά τους για τις αγορές κεφαλαίων, συγκεκριμένα για τις συνολικές αποδόσεις των μετοχών. Για αυτόν το λόγο και τα δύο προαναφερθέντα θέματα εξετάζονται υπό το πρίσμα της σοβαρής δημοσιονομικής και χρηματοπιστωτικής κρίσης που έχουν αντιμετωπίσει τα τελευταία έτη χώρες της Ευρωζώνης. Καθώς Ισπανία, Ιταλία, Ελλάδα και Πορτογαλία, αποτελούν τα μέλη της Ευρωζώνης στα οποία παρατηρήθηκαν ιδιαιτέρως έντονες οι οικονομικές συνέπειες της κρίσης, η διατριβή μελετά τις συσχετίσεις που περιγράφονται παραπάνω χρησιμοποιώντας ένα δείγμα επιχειρήσεων εισηγμένων στα χρηματιστήρια των εν λόγω χωρών, καθώς και δείγμα μακροοικονομικών προβλέψεων για βασικά οικονομικά μεγέθη των συγκεκριμένων χωρών. Ως μέτρο κερδοφορίας των επιχειρήσεων χρησιμοποιούνται τα καθαρά κέρδη ανά μετοχή, ενώ τα μακροοικονομικά μεγέθη τα οποία χρησιμοποιούνται είναι: η ετήσια μεγέθυνση στο ονομαστικό ακαθάριστο εγχώριο προϊόν, Α.Ε.Π., καθώς και τα συστατικά αυτής (ετήσια μεγέθυνση στο πραγματικό ακαθάριστο εγχώριο προϊόν, Α.Ε.Π., και ετήσιος ρυθμός πληθωρισμού). Η χρονική περίοδος διεξαγωγής της εμπειρικής έρευνας είναι η περίοδος 2005-2013. Η περίοδος 2005-2008 χαρακτηρίζεται ως περίοδος προ της κρίσης ενώ η περίοδος 2009-2013 θεωρείται περίοδος κρίσης. Επί των προαναφερθέντων θεμάτων η διατριβή διατυπώνει και εξετάζει τρία ερευνητικά ερωτήματα, τα οποία δεν έχουν διερευνηθεί όπως προκύπτει από την παρούσα βιβλιογραφία: Πρώτον, εξετάζει την αποτελεσματικότητα των χρηματοοικονομικών αναλυτών ως προς την ενσωμάτωση των μακροοικονομικών προσδοκιών κατά την πρόβλεψη της κερδοφορίας των επιχειρήσεων. Συγκεκριμένα, οι προβλέψεις καθαρών κερδών των αναλυτών (1ο μοντέλο) καθώς και τα σφάλματά τους (2ο μοντέλο) παλινδρομούνται πάνω στις προβλέψεις της μεγέθυνσης στο ονομαστικό Α.Ε.Π.. Έπειτα, παλινδρομούνται στα συστατικά στα οποία επιμερίζεται αυτή η προσδοκώμενη μεγέθυνση: στην πρόβλεψη μεγέθυνσης στο πραγματικό Α.Ε.Π. και την πρόβλεψη του ρυθμού του πληθωρισμού. Οι παλινδρομήσεις λαμβάνουν υπόψη τους τον παράγοντα της κρίσης για να διαπιστωθεί εάν οι συσχετίσεις που διερευνώνται αλλάζουν σημαντικά κατά την περίοδο της κρίσης. Το μοντέλο μελέτης της συστηματικής σχέσης μεταξύ της προσδοκώμενης μεγέθυνσης στο εγχώριο προϊόν και των προβλέψεων κερδοφορίας των αναλυτών (1ο μοντέλο) στοχεύει στην εμπειρική διερεύνηση της ενσωμάτωσης μακροοικονομικών προβλέψεων κατά τη διαδικασία εκτίμησης της μελλοντικής κερδοφορίας των επιχειρήσεων από τους αναλυτές. Το 2ο μοντέλο μελέτης της συστηματικής σχέσης μεταξύ της προσδοκώμενης μεγέθυνσης στο εγχώριο προϊόν και των σφαλμάτων των αναλυτών στοχεύει στην εμπειρική διερεύνηση της αποτελεσματικότητάς τους ως προς την ενσωμάτωση των μακροοικονομικών προβλέψεων. Το δεύτερο ερευνητικό ερώτημα αφορά στη σπουδαιότητα που έχουν για τις αγορές κεφαλαίων, συγκεκριμένα για τις αποδόσεις των μετοχών οι μακροοικονομικές προσδοκίες (της μεγέθυνσης στο ονομαστικό Α.Ε.Π. και των συστατικών στα οποία επιμερίζεται). Το τρίτο ερευνητικό ερώτημα αφορά στη σπουδαιότητα που έχουν για τις αγορές κεφαλαίων οι προβλέψεις των χρηματοοικονομικών αναλυτών επί της μεταβολής στην κερδοφορία των επιχειρήσεων. Στο δεύτερο και το τρίτο ερευνητικό ερώτημα εξετάζεται η ενσωμάτωση από την αγορά και η αποτελεσματικότητα της αγοράς ως προς αυτές τις προβλέψεις, μακροοικονομικές και μικροοικονομικές αντίστοιχα. Συγκεκριμένα, οι τρέχουσες αποδόσεις και έπειτα οι μελλοντικές αποδόσεις παλινδρομούνται πάνω στις μακροοικονομικές προβλέψεις και στις προβλέψεις μεταβολής κερδοφορίας των αναλυτών, λαμβάνοντας υπόψη τον παράγοντα της κρίσης, για να διαπιστωθεί εάν οι συσχετίσεις που διερευνώνται αλλάζουν σημαντικά κατά την περίοδο της κρίσης. Τα εμπειρικά ευρήματα που προκύπτουν από τη μελέτη των μοντέλων που σχετίζονται με το πρώτο ερευνητικό ερώτημα (ενσωμάτωση και αποτελεσματικότητα αναλυτών ως προς τις μακροοικονομικές προσδοκίες) υποδεικνύουν τα εξής: Στην περίοδο πριν από την κρίση, η μεγέθυνση στο ονομαστικό Α.Ε.Π. συνδέεται θετικά με την κερδοφορία των επιχειρήσεων. Επιμερίζοντας στις επιδράσεις του πραγματικού προϊόντος και του πληθωρισμού, διαπιστώνεται ότι ενώ η μεγέθυνση στο πραγματικό Α.Ε.Π. συνδέεται θετικά με την κερδοφορία, ο πληθωρισμός συνδέεται αρνητικά με την κερδοφορία. Η θετική συσχέτιση της κερδοφορίας με τη μεγέθυνση στο πραγματικό Α.Ε.Π. είναι πιο ισχυρή από την αρνητική της συσχέτιση με τον πληθωρισμό και ως εκ τούτου η συνολική επίδραση της μεγέθυνσης στο ονομαστικό Α.Ε.Π. πάνω στην κερδοφορία είναι θετική. Κατά την περίοδο της κρίσης, η σπουδαιότητα των μακροοικονομικών δεδομένων για την κερδοφορία μειώνεται, και ο πληθωρισμός δεν συσχετίζεται πλέον με την κερδοφορία. Ωστόσο, η μεγέθυνση στο πραγματικό Α.Ε.Π. (άρα συνολικά και στο ονομαστικό Α.Ε.Π.) εξακολουθεί να συσχετίζεται θετικά με την κερδοφορία και κατά την κρίση. Ως προς την αποτελεσματικότητα των αναλυτών ως προς τις μακροοικονομικές προβλέψεις, τα αποτελέσματα της διατριβής υποδεικνύουν αποτελεσματικότητα ως προς την ενσωμάτωση των προβλέψεων της μεγέθυνσης του πραγματικού Α.Ε.Π. και πριν από την περίοδο της κρίσης και κατά την περίοδο της κρίσης. Εν αντιθέσει, ως προς την ενσωμάτωση των προσδοκιών πληθωρισμού, παρατηρείται συστηματική αναποτελεσματικότητα των αναλυτών, κατά την περίοδο προ της κρίσης. Κατά την κρίση, σύμφωνα με τα εμπειρικά ευρήματα ο πληθωρισμός δεν συσχετίζεται σημαντικά με τη κερδοφορία των επιχειρήσεων. Αναφορικά με το δεύτερο ερευνητικό ερώτημα, τα εμπειρικά αποτελέσματα υποδεικνύουν ότι στην περίοδο πριν από την κρίση, η προσδοκώμενη μεγέθυνση στο πραγματικό Α.Ε.Π. συνδέεται θετικά με τις τρέχουσες αποδόσεις των μετοχών, εύρημα που αποδίδεται κυρίως στη θετική συσχέτισή του με την προσδοκώμενη κερδοφορία, ενώ ο πληθωρισμός συνδέεται αρνητικά με τις αποδόσεις των μετοχών, εύρημα που αποδίδεται στη θετική συσχέτισή του με το ποσοστό προεξόφλησης. Συνολικά, η επίδραση του πραγματικού Α.Ε.Π. είναι πιο ισχυρή, με αποτέλεσμα η συσχέτιση της προβλεπόμενης μεγέθυνσης στο ονομαστικό Α.Ε.Π. με τις τρέχουσες αποδόσεις των μετοχών (προ της κρίσης) να είναι θετική. Αντιθέτως, κατά την περίοδο της κρίσης, παρατηρείται μία αντιστροφή στη συσχέτιση της προσδοκώμενης μεγέθυνσης στο πραγματικό Α.Ε.Π. με τις τρέχουσες αποδόσεις των μετοχών, αντιστροφή η οποία αποδίδεται στο ιδιαίτερα αβέβαιο περιβάλλον της περιόδου, κατά την οποία στην αγορά παρατηρείται απαισιοδοξία και δυσπιστία ως προς την πορεία της οικονομίας. Η συσχέτιση του προσδοκώμενου πληθωρισμού με τις τρέχουσες αποδόσεις δεν μεταβάλλεται σημαντικά στην κρίση. Οι μελλοντικές αποδόσεις συσχετίζονται συστηματικά με τις προβλέψεις μεγέθυνσης στο ονομαστικό Α.Ε.Π., εύρημα που υποδεικνύει αναποτελεσματικότητα της αγοράς και αποδίδεται σε υπεραισιοδοξία των σχετικών προβλέψεων που οδηγεί σε αντιστροφή των αποδόσεων κατά το επόμενο έτος. Όσον αφορά τη σπουδαιότητα των προβλέψεων μεταβολής κερδοφορίας των αναλυτών για τις αποδόσεις των μετοχών (τρίτο ερευνητικό ερώτημα), διαπιστώνεται μία θετική συσχέτιση στην περίοδο πριν από την κρίση. Κατά την κρίση, η συσχέτιση αυτή μειώνεται. Σημειώνεται ότι η μείωση της σπουδαιότητας στην κρίση δεν αποδίδεται σε μειωμένη ικανότητα των αναλυτών, αλλά σε δυσπιστία της αγοράς ως προς τις προβλέψεις για την μελλοντική πορεία της οικονομίας και της επίδοσης των επιχειρήσεων γενικότερα. Οι μελλοντικές αποδόσεις δεν συσχετίζονται συστηματικά με τις προβλέψεις των αναλυτών για μεταβολή στην κερδοφορία υποδεικνύοντας αποτελεσματικότητα της αγοράς. Η διατριβή συμβάλλει στην καλύτερη κατανόηση της συμπεριφοράς και προβλεπτικής ικανότητας των χρηματοοικονομικών αναλυτών, παρουσιάζοντας ευρήματα που υποδεικνύουν την αποτελεσματικότητα των αναλυτών ως προς κάποιους μακροοικονομικούς δείκτες και συστηματική αναποτελεσματικότητα ως προς άλλους (πληθωρισμός) υπό το πρίσμα της οικονομικής κρίσης. Επιπροσθέτως, η διατριβή παρουσιάζει ευρήματα τα οποία επισημαίνουν τη σπουδαιότητα των μακροοικονομικών προσδοκιών για τις αγορές κεφαλαίου καθώς και της πληροφόρησης που παρέχουν στην αγορά οι χρηματοοικονομικοί αναλυτές.
|
|---|
Copyright © 2013 Library AUEB. All rights reserved.